美国复苏之后：各国的政策选择

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在漫长的低迷后，美国——这个全球最大经济体的复苏无疑令我们充满期待：衰退是否由它而起，且由它而止？我们尚无定论，但在经济复苏背景下，各国为应对危机的种种非常之策却正形成一股回归的潮流——退出，这也许是当下的我们需要认真思考的问题。为探讨美国经济复苏前景和之后的各国政策走向，本报特别邀请了中国金融40人论坛学术委员会成员、北京师范大学金融研究中心主任钟伟，中国金融40人论坛成员、对外经贸大学金融学院院长丁志杰，中国金融40人论坛成员、对外经贸大学金融学院院长陆磊作深入分析，是为21世纪北京圆桌第234期。

美国经济复苏：道阻且长
《21世纪》：三季度美国GDP年化增幅达3.5%，超过市场预期。您怎样看待美国经济此轮扩张的基础和前景？全球最大经济体的复苏是否意味着全球经济衰退的结束？
钟伟：考察美国经济，有些指标是滞后的，如就业、银行业惜贷情况、资产质量等，必须在下一轮经济周期起来，企业有盈利、政府有税收、居民有收入之后才能解决。所以，我们必须看领先指标，才能寻找到经济变化的蛛丝马迹。4、5月份，美国中长期国债的收益率急剧上升，表明资金的避险动机开始减弱，资金开始从美国国债市场、货币市场撤出，进入投机或投资领域。此外，投资部门的恢复、交通工具、IT产品销量增长、美国企业家信心指数恢复、银行间市场利率回归正常都是领先指标，均显示出美国经济正稳定地走向一个较微弱的持续复苏过程。
为什么是持续和微弱的呢？首先，美国的银行体系还很虚弱，大幅度化解有毒资产困难重重，银行业的倒闭破产都有可能反弹。金融行业资产质量整体改善需依靠下一轮经济真正强劲的复苏；其次，美国的财政赤字问题严重，金融危机中大多数最后买单者都是财政；最后，失业率居高不下，接近10%。这些都需要在以后的经济复苏进程中解决。
关键的是美国经济虽呈现微弱复苏的态势，但借助的手段主要是投资的暂时性恢复，和靠贸易保护主义实现的出口增长和进口削弱；在实体经济领域，我们看不见技术创新和产业集群。倘若没有重大的技术创新，以及像当年的互联网、数字技术、生物工程那样重大的产业集群出现，美国实体经济的复苏之路还很遥远。
虽然三季度美国经济开始复苏，但四季度或明年二季度的增长可能出乎意料，我估计会接近2%，这既是由于同比基数太低，也是由于美国是发达国家中经济刺激力度最大的一个。所以，对于美国经济：第一，不要怀疑复苏；第二，次贷危机已经过去；第三，不存在次贷危机第二波的问题；第四，由于没有重大的技术创新和产业集群，实体经济的复苏还很微弱；第五，次贷危机中积累的很多问题，包括财政赤字和金融体系毒资产的处置，都还旷日持久；第六，美国经济总体态势是“耐克型”复苏，跌得快，上得缓。
丁志杰：首先，美国经济复苏，得益于个人消费增长、联邦政府支出和出口的回升，其中特别需要关注的是出口。近来美国政府一直强调经济增长模式调整，即美国要发展成一个不以金融而以出口为基础的经济体。倘若如此，美国经济增长和那些出口型国家的经济复苏无疑会形成一个此长彼消的关系。
在G20匹兹堡峰会上，美国人把全球结构调整作为首要问题，通过了一个“可持续平衡增长框架”，要求顺差国增加进口，逆差国减少出口。对美国而言，就是要发展所谓的制造业，增加出口，改变失衡状况。G20峰会提案对于全球经济发展将产生深远影响，我们并不否认这种失衡调整的必要性，但也要看到，全球经济失衡是结构性的，是全球化深入发展的结果。通过贸易保护主义和制裁等手段来强制实现人为的平衡，对世界经济发展是不利的。
其次，美国经济增长还得益于企业的再库存化。去年底和今年上半年，很多公司都通过去库存化来应对危机，后来发觉有些过度，于是就出现了补库存化。但这只是一个短期因素，其效应最终将逐渐消退。
所以，应该看到美国经济增长有它自身的问题，至少不像表面所显示的那么好，也并不意味着全球衰退的结束。
《21世纪》：近二十年来，每场信贷危机都随着又一波杠杆化而得到缓解，由此启动新一轮经济周期。您怎样看待美国未来的经济发展轨迹？
陆磊：除中国之外，其他国家在拉动GDP增长方面乏善可陈，主要原因在于金融体系不同。很多发达国家有一个怪现象，即尽管基础货币高速扩张，广义货币的增长却并不明显。今年8月份以前，美国基础货币增长100%以上，但其货币乘数下降了一半，金融体系并未向外扩张流动性，货币创造职能降低了。而对中国来说，基础货币增长率在下降，但货币乘数快速上升，导致广义货币不断扩张。虽然美国央行注入流动性，但由于银行体系惜贷，再加上资本充足率的约束，导致信贷没有快速扩张，流动性没有注入实体经济。所以对美国来说，宽松的货币政策不会催生新一轮资产泡沫，更不能带来长期可持续的增长。同时，美联储扩张性的货币政策，导致美元贬值，大宗商品价格上涨，这是下一轮周期的一个典型现象。
宽松货币政策的退出浪潮
《21世纪》：随着全球经济复苏，一股宽松货币政策退出的风潮正在显现：以色列、澳大利亚、挪威先后加息，而美联储的议息会议却表示将维持0-0.25%的基准利率区间不变，原因是什么？货币政策趋紧会否成为未来各国央行的普遍选择？
丁志杰：美联储表示要维持利率区间不变，未来、至少到明年上半年都不会调整。当前，美国经济仍处于失业率加重的阶段，GDP增长多得益于政府的经济刺激而非经济自身的复苏，因此，联储的做法是可以理解的。
危机之后，各国相继推出了史无前例的经济刺激方案，这是非常时期的非常之策；经济好转以后，一些国家出于自身利益和需要，可能会考虑政策调整。因为谁退出得晚，谁承担的成本和责任也越大。澳大利亚已两次加息，澳方传出的声音是在中国经济的引领下，亚洲经济出乎意料地全面复苏，特别是澳大利亚对中国的出口增长了近30%，对它的经济恢复起到了重要的支撑。倘若澳大利亚的刺激政策率先退出，它就能获得其它国家刺激政策的溢出效应。在匹兹堡峰会之前，各国都强调要继续维持经济刺激方案，但事实上大家说的和做的是有差异的，各国都在考虑以什么样的方式逐步退出。这种竞争性退出有可能导致全球经济刺激政策过早、过快地退出，若不加以协调，目前虚弱的经济复苏将再次出现反复。
钟伟：目前各国都采取了不同程度的财政、货币刺激，但由于世界经济复苏基础还不稳固，今后两年财政刺激或将持续，但货币刺激已开始退出。货币政策包括数量和价格工具两类。数量工具指的是各口径的货币供应量，即量化宽松；价格工具则是汇率、利率、准备金等涉及资金价格的政策。