全球衰退真相：资产负债表陷阱

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以日本泡沫经济破灭后的经验来看，美国经济恢复增长能力，最早也是5年之后的事情
自金融危机全面爆发以来的几个月，世界各主要发达经济体的宏观经济形势出现了一种非常奇怪的现象。
美国、欧盟、日本等经济体的GDP增速急剧下跌，而且都已连续几个季度负增长，经济陷入了衰退。但这并不奇怪。
奇怪之处在于，为了应对危机，几个月来，英国、欧盟、日本、澳大利亚的央行都已经在快速而频繁地降息，美国更是从2007年下半年起就开始了降息的步伐，现在已是事实上的零利率，再没有降息的空间了；而如此快速、大幅度的降息，对缓和经济下跌的剧烈程度，似乎没有起到任何明显的作用。
宽松的货币政策对经济有提振作用，这一教科书上的规律，难道失效了？
实际上，出现这种反常现象，是因为发达经济体此番所遭遇的衰退，本身就是一种非同寻常的衰退——资产负债表衰退。
1  本质上和大萧条一样
当全国性的资产价格泡沫破灭后，大量的私人部门（企业和家庭）资产负债表都会随之处于资不抵债的状况，从而大规模地遏制经济活动，由此而造成的持续衰退，就是资产负债表衰退。
当前欧美发达经济体的衰退，正是源于美国房地产泡沫破灭和次贷危机，而危机的持续深化，根本上还是由不断缩水的资产价格推动的。这完全符合资产负债表衰退的定义。
资产负债表衰退具有若干典型特征。
● 为了扭转资不抵债的状况，私人部门的经济行为方式会发生变化，由追求利益最大化，转变成追求债务最小化——企业会把收入的大部分用于还债，而不会用于再投资，更不用说向银行借钱来投资了；家庭也会把收入的大部分用于还债，同时减少消费，而信贷消费则几乎绝迹。

● 由于上述私人部门的去杠杆化（缩减负债）行为，整个信贷循环就会趋于停滞。新增储蓄和还债资金流入银行体系，就流不出来了，因为借款者没有了。哪怕央行把利率降到零，大家也不借款。
● 信贷循环是经济的血液循环，信贷循环陷入停滞，会导致经济活动萎缩，私人部门收入下滑。收入下滑则更难还债，如此恶性循环，直到完全无望还清债务的那一天，萧条也就来了。
● 在私人部门把资产负债表清理完毕之前，经济无法恢复自行增长。
资产负债表衰退是一种比较罕见的衰退，但历史上有两次著名的衰退都具有资产负债表衰退的特征。一次是20世纪30年代的大萧条，另一次是日本泡沫经济破灭后“失去的十年”（20世纪90年代）。
而美国、欧盟等经济体目前所陷入的衰退，也是一次资产负债表衰退，本质上同大萧条、日本“失去的十年”是一样的。
2  美欧衰退才刚刚开始
次贷危机和雷曼兄弟倒闭后全面爆发的银行业危机，只是美欧发达经济体漫漫衰退路上的一场戏剧性的插曲。
这次银行业危机（一度说“信贷枯竭”）之所以造成这么大的动荡，是由于信息不透明和银行间缺乏信任。美国和欧洲的各家银行，都持有大小不等的次贷资产头寸，而且它们为了绕开监管，纷纷通过种种结构性投资工具，将有关资产隐藏到自己的资产负债表之外。因此一旦次贷问题暴露，各家银行都知道别人一定也亏了，但并不知亏损有多大，所以相互不敢放贷，导致市场短期流动性枯竭，进而逼死了许多急需融资的金融机构。
美欧政府通过紧急注资，出台银行救助政策，已在处理银行业的问题，但是美欧经济的麻烦远远不止于此。可以说，银行业休克之后，美欧经济的衰退才刚刚开始，而这场衰退注定是个长期过程，因为它正是一场由资产泡沫崩溃导致的资产负债表衰退。
要知道这场衰退将会持续多长时间，我们可以通过房地产价格所需要调整的幅度来做一个估计。
图1反映的是美国房价走势和房屋租金走势的偏离程度。我们发现，在1998年之前，两条曲线基本重合，说明房价上涨速度和租金上涨速度基本是持平的，也就是说不存在明显泡沫。而1998年之后房价开始快于租金而上涨，也就是泡沫形成。到2007、2008年房价触顶，开始逆转向下，意味着市场开始挤出泡沫。只有当房价上涨速度恢复到与租金上涨速度持平，也就是两条曲线重新恢复基本重合时，泡沫能才挤干净。由图1看出，根据美国当前的房租水平，房价需要调整到相当于2003年下半年的水平，才能充分挤出泡沫，调整的幅度约为22%。这也意味着，此轮债务调整，美国家庭所需要偿还的债务，相当于从2003年起累积的债务总额。
负债就是支出超过储蓄的部分。前面说过，1997~1998年美国房地产市场还不存在泡沫，当年美国家庭的平均储蓄率（储蓄占可支配收入比例）为4%，从那以后，美国家庭的储蓄率一直低于该水平，也就是说一直在累积债务。