连续降息致央行被迫回笼银行间囤积资金

飞雪寒冰

9月份以来，央行连续降息释放流动性，而对于银行来说，贷款增速远远跟不上货币供应量增长速度，致使银行的富裕资金已渐“泛滥”，迫使央行不得不结束连续六周的公开市场净投放操作。

　　银行体系资金面异常充裕，金融机构拆出资金的意愿极其强烈，央行不得不从银行间市场中净回笼资金。

　　央行昨日以招标方式进行了500亿元的28天正回购，中标利率跌至0.9%，较上一期下降了10个基点，刷新了逾六年新低。而在一个月之前的11月25日，该利率还为1.81%。

　　对此，市场人士表示，在几次降息和下调存款准备金率的刺激下，机构资金空前充裕，正回购利率不断走低在预料之中。

　　正回购是指央行向一级交易商卖出有价证券，并约定在未来特定日期买回有价证券的交易行为，是央行从市场收回流动性的操作。

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银行资金“泛滥”

　　自央行放松货币政策、下调存款准备金率和利率以来，商业银行就不得不面对自身更加充裕的流动性局面。

　　而上述态势在进入12月份以后进一步加重。

　　“在货币供应量增长速度远超过贷款增速的情况下，银行的富足资金缺乏可用的地方。”一国有银行资金部门人士说。这造成了资金在银行间市场的大量囤积。

　　在富余资金的推动下，银行间市场货币和债券市场利率均有较大回落。据兴业银行(15.28,-0.28,-1.80%,吧)债券交易员叶予璋介绍，尽管正回购利率已降至历史低点，但还是有大量资金参与了昨日招标，“对于银行业机构来说，只要正回购利率高于超额准备金存款利率(也即在0.72%以上)，对于机构就有吸引力。”

　　作为银行资金运用的机会成本，0.72%的超额准备金存款利率是银行资金成本的底限。

　　尽管有人会说即使降息后测算下来银行资金成本也可能在1.2%~1.3%，为什么要投资收益率只有0.9%的正回购证券呢？对此，叶予璋分析指出：“这里面就是机会成本的问题，贷款不敢放，或短期内难以放出，资金闲置就更亏了。”

　　国务院办公厅此前称，明年将停发三年期央票，降低一年期和三个月期央行票据发行频率。

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　央行“被动”回笼

　　进入降息通道以来，央行已经暂停了6月期、1年期和3年期央票发行，3月期央票改为隔周发行，市场上可配置的短期品种锐减，收益率大幅下滑。公开市场上的利率正在以罕见的速度全线下跌，91天正回购利率已从12月4日的1.62%降至12月18日的1%、3个月期央票利率也从11月27日的1.7726%降至12月11日1.1262%；银行间市场1天期回购利率也不断探底，昨日降至0.9219%，较12月1日的1.4996%大降0.5777%。

　　对此，一国有大行交易员直指原因是为了刺激银行放贷，“央行不希望放松的流动性还继续保留在银行体系，特别是在11月数据公布后，这种要求显得更为迫切。”

　　至于既然要放开流动性，央行为何要将昨日正回购量定为500亿元，该交易员表示，主要是机构的需求太大了，为了维持公开市场的相对稳定，“央行不得不被动回笼。”

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“债市上涨趋势未变”

　　至于债市走势，叶予璋认为，尽管债券收益率下降空间已不大，但债市上涨的趋势未变，“而且未来超额准备金存款利率也可能下降。”

　　此前，渣打银行中国区研究主管王志浩曾发布报告称，超额准备存款利率可能降到零，而这无疑会进一步助推债市的上涨。

　　银河证券昨日也发布报告认为，尽管债市收益率近来已大幅下行，走在了降息前面，但由于货币政策继续放松，释放的流动性有可能继续囤积在银行间债券市场，仍看好债市表现，并建议加大配置高级别的信用债券(企业债、公司债和中期票据)。

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应怎样来解读中国央行最新举动对市场的影响？

　　首先，中国政府的刺激经济政策最终将产生积极的影响。国务院已经颁令，大部分投资必须于明年春季的全国人大会议和全国人民政治协商会议之前落实。有鉴于此，刺激方案的影响预期将在2009年第二季度显现。

　　其次，中央政府抑制增长放缓的基本方针和政治决策将在2009年(如果没有在2008年推出)带来更多刺激措施。根据官方媒体报道，新一轮刺激政策将通过提高个人所得税起征上限、上调国有企业的薪金水平、增加低收入家庭的医疗和交易补助等措施，致力于直接提升消费。

　　考虑到房地产市场的重要性，预期中央政府将出台更多支持楼市的政策，例如下调土地增值税和放宽对第二套房按揭的限制等。

　　此外，预期中国政府将采取进一步措施提升资本市场投资者的信心，其中包括：国有企业控股公司增强对上市子公司股份的回购力度，中央汇金公司进一步增加对国内上市公司(特别是主要的国有银行)的投资；动员国内机构投资者如保险公司、共同基金和全国社保基金，为市场提供支持；在短期内限制对上市新股的审批，以舒缓流动性忧虑。

　　就具体行业而言，我们看好铁路、建材、电信及保健行业，对受周期性因素影响较大的行业——例如金属、船运和重型设备——继续保持谨慎。