陈赟见解：防御是五千点行情首要策略

白鹤

早在3月份行情突破3000点的时候，市场普遍的预期就是“盼5000点”，在7月份突破4300点后，这种市场预期更加强烈。现在，行情已经临近5000点，在接近市场预期的时候，诸多新烦恼和新的悬疑也随之产生。

伴随着创十年新高的7月份CPI的公布，人们已经不太在意近期是否会加息，已经不在乎是否有新的紧缩政策出台，关注更多的，是此次结构性通胀是否会演变成全面性通胀，并在分析此轮通胀的演变趋势是可控的，还是不可控的？同时，也开始担忧管理层是否会用行政手段来进行调控。无论怎样，创十年新高的CPI数据，预示着我国经济已经从之前的“高增长低通胀”转入了“高增长高通胀”的轨道。“高增长高通胀”作用在势头正酣的牛市行情中，不可避免地会形成一定的泡沫化。从2004 年调控生产资料价格上涨的经验看，物价从上涨到平抑大致需要一年左右的时间，即明年春季之前，股市将继续运行在“高增长高通胀”的经济周期中。

继“5.30”之前“散户市”的低价股行情出现泡沫之后，目前“机构市”的蓝筹股行情也已出现结构性高估，这应该正是“高增长高通胀”新形势下股市行情适度泡沫化的写照。只是，有经济与企业利润高增长的支持，有本币升值背景下充裕流动性的支持，目前阶段内还看不到泡沫立即破灭的影子。以最近一个滚动年度的公司利润计算，目前A股整体的静态市盈率已接近50 倍，2001年2245点全盘皆庄股时行情显著泡沫化的整体静态市盈率是60倍，如果以历史眼光看，目前适度泡沫的行情滋长为显著泡沫化约有20%的空间，这与行情临近5000点后“岁末年初看6000点”市场的新预期是不谋而合的。<BR>　　如果以动态的视野看，分别给予07、08年公司利润有50%、30%的增长率，则目前50倍的静态市盈率可以分别化解为33倍、26倍的07和08年预期市盈率，60倍显著泡沫化的静态市盈率也可化解为40、31倍的07和08年预期市盈率。显然，前者只有适度泡沫，后者则是显著泡沫。这告诉我们，在5000点之下，行情如有泡沫也只是适度泡沫；倘若在5000点之上继续高举高打，则必然会使行情进入高风险的显著泡沫化阶段。

如果把5000点看成一个标志，在5000点附近瞻前顾后，则行情悬疑还有不少：（1）近一段时间以来，国际股市联袂下跌，唯相对封闭的A股市场独领风骚。境外股市因行情下挫和次级债风波导致行情估值水平与预期估值水平双降；而A股因公司业绩高增长和蓝筹股受到丰裕流动性推动而促使行情估值与预期估值继续双高，从而使两者的估值距离进一步拉大。令人关注的是，近期某著名QFII机构给予H股指数08年的目标预期是15000点，对应的预期市盈率是18倍，另一家QFII机构给予H股指数12个月的目标预期是14300点，两者较今年7月26日H股最高位13593点分别只有10.35%、5.20%的升水。更令人诧异的是，在明知道中石油即将回归A股，有望提振其H股股价的前夕，巴非特却大举减持。与以上相对应的是，国内投资者对A股更愿意给予08年30倍甚至更高的预期估值。这给接近5000点的A股行情带来的悬疑是：是境外投资者太谨慎了？还是国内投资者太乐观了？是A股市场继续相对封闭并一枝独绣下去，还是与国际接轨更加紧密？（2）美国发生次级债事件，并影响到全球股市共振下跌，唯A股免疫。人们分析此事件对A股影响不大的依据，一是还没影响到实体经济，二是A股是个相对封闭的市场。但我们更应关注的是，既然此事件是个局部性事件，为何欧、美政府要兴师动众地注资救市？另外，目前来看注资的效果并不显著，是否还会进一步恶化？难道全球一体化趋势下的A股会一直独身其外？这虽然有些“杞人忧天”，但在临近5000点的时候，在策略上谨慎性原则应是第一位的。（3）以中石油为代表的新一批“海归股”的IPO即将拉开序幕，“新海归”上市后是像前一批中国银行、工商银行、大唐发电、广深铁路、中国人寿、中国平安等“老海归”那样进一步打开蓝筹股的估值空间？还是带来重磅扩容压力稀释掉市场流动性？这，对后期行情的发展至为关键。

“ 5.30”之后伴随着机构投资者的“复辟”，以及行情“二.八”的结构性特征明显，大多数普通投资者处于只赚指数不赚钱的境况，如此鲜明结构化行情已经不是第一次出现，将来随着机构投资者市场地位的进一步强化，人民币升值因素在行情中的不断强化，以及股指期货预期的日益增强，这种现象将更加普遍。现在的境况是，部分蓝筹股已经出现结构性高估，而大多数投资者持有并经过“5.30”洗礼的、目前滞涨的题材股也不低估，因此在行情临近5000点的时候，许多投资者操作上有些进退维谷。对此，策略上应注意的是：（1）如果行情突进于5000点之上高举高打，依据上述分析，行情将进入显著泡沫化时期，可能会出现“无限风光在险峰”的盘势，绩差题材股也可能会出现补涨，但那是策略性甚至是战略性的退出机会；（2）如果坚守理性投资的理念，在5000点附近的行情中，防御性仍是首要的投资策略；（3）既然“高增长高通胀”已成股市新的经济背景，通胀受益的行业与公司必然是后期行情的新投资主题。