中金：美国通胀压力最早在明年下半年才会出现

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然而中金公司今日发布的研报对这三种观点均不认同。
　　中金认为，基础货币激增并不意味着通胀大幅上扬，一方面信贷紧缩使广义货币增长乏力，另一方面，支撑货币数量论的基本假设在目前状况下并不适用，产出缺口状态及信贷投放均影响货币供应量对通胀的作用。我们的实证分析亦显示，产出缺口和单位劳动成本在长期对通胀影响更显著，而M2对通胀的影响力相对较弱，作用的滞后期更长。中金认为，美国不会出现持续的深度通缩，再通胀一定会到来。但从通缩到再通胀往往需要较长的过程，信贷及经济返回至潜在增长水平则是再通胀出现的重要条件。由历史经验及领先指标（产能利用率、CRB商品期货价格指数、M2及制造业平均工时）来看，再通胀可能在经济复苏后1-2年出现。中金根据对美国经济最早在今年下半年走出衰退的判断，通胀压力可能在明年下半年才会出现。
　　中金认为，与货币供应量相比，产能缺口和单位劳动成本是影响通胀水平根本性的因素。在经济显著低于潜在增长水平时，M2增长可在不引起严重通胀的情况下刺激经济增长。而实证分析亦显示，产出缺口和单位劳动成本在长期对通胀影响更为显著，而M2对通胀的影响力相对较弱，作用的滞后期更长，显著性亦逊于这两个变量。
　　实际上数量型宽松货币政策并不等于为财政赤字而进行的货币融资，二者存在着根本性的不同。而日本的历史经验显示，审慎的数量型放松可避免恶性通胀。
　　数量型宽松货币政策和为财政赤字而进行的货币融资在政策目的和购买国债的数量上不同。前者的目的在于降低长端利率，刺激需求，因此只会购买有限数量的国债。而后者以津巴布韦和20年代的德国为代表，当时的情况是政府信用破产，没有人愿意购买国债，因此只有中央银行会不断借钱给政府，由此才产生了恶性通胀。

　　日本的历史经验显示，审慎的数量型放松可避免恶性通胀。日本2001-2006年实施数量型放松货币政策的经历显示，审慎的数量型放松政策并未引起恶性通胀。
　　日本央行采取的审慎性措施包括，第一，采取规则限制国债购买量，即央行所持有的国债总量不超过现钞的发行总量；第二，在实施该政策之初便公布了有关退出机制；第三，清楚地向公众表示央行的通胀目标为正增长（即通胀水平略高于零），而这一通胀目标是相对较低的。这些审慎措施成功地避免了公众认为央行对国债购买的目的是为政府赤字融资并影响到国债市场的定价，也降低了通胀预期，是日本避免恶性通胀的重要原因之一。
　　再通胀何时到来？中金认为美国不会陷入日本式的长期深度通缩，再通胀一定会到来。然而从轻度通缩到再通胀的过程不是一蹴而就的，往往需要经历较长的过程。大萧条的经验显示，尽管罗斯福政府在1933年采取了强力的财政货币措施抗击通缩，1934-1936年通胀仍相当温和，直到1937年通胀才开始加速，而此时已是经济复苏3年以后。对战后经济周期分析的结果亦显示，美国经济平均在复苏后2年通胀才会超过2%水平或开始反弹，在最近三个经济周期中再通胀平均在经济复苏后1年出现，从这个角度看，美国通胀压力最早要在明年下半年才会出现。
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